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摩拳擦掌、躍躍欲試一番之後，美聯儲終於還是落場了。

周一，紐約聯儲在官網宣布將在五月初通過二級市場公司信貸工具購買合資格ETF。然後就是通過美聯儲的一級市場及二級市場公司信貸工具購買公司債。

美聯儲早前為應對疫情恐慌及保證信貸流轉，推出九項應急信貸計劃。公司信貸工具正是該九項信貸計劃之一。

這是上世紀50年代以來美聯儲再次涉足公司債市場，而且該工具還包括購買次級投資等級債券ETF。

如非不得已，美聯儲並不需要下場買ETF。但是真正落場之後，美聯儲又能否收手呢？美聯儲此番落場購買ETF，就像腰纏著足夠現金的富豪來到光怪陸離的賭場，也許他會盡興而歸，但說不准一失足，便是滿盤皆錯。

1

美股崩盤：不能承受生命之重

美聯儲下場購買ETF的最直接原因是為公司債提供流動性。

為防止疫情傳播，美國全行業從3月份開始停工。停工之後，現金流本來較為緊張的企業紛紛展開自救。

自救方法之一就是裁員。過去六個星期，美國有超過3000萬人申請失業救濟。而一旦裁員還是無法盡可能降低成本的話，公司自救的另一個重要渠道就是公司債。但是這些資金狀況本來緊張的公司在目前特殊情況下可能很難找到投資人。

於是這個時候，美聯儲就只好挺身而出，自己來買ETF。

3月23日，美聯儲宣布設立公司信貸工具。有了最大的接盤俠在，投資者才有了信心接過高風險的公司債。

黑石旗下200億美元安碩iBoxx投資級高息公司債ETF上個月流入創紀錄新高的37億美元。該ETF就是市面上最大垃圾債ETF。在今年前兩個月，該ETF的資金是呈大幅流出的（見下圖）。



（圖源：彭博社）

有了投資者的湧入，ETF的價格自然就會水漲船高。

摩根大通衍生品分析師Shawn Quigg，其准備買入安碩iBoxx投資級美元公司債ETF，理由正是美聯儲承諾會購買合資格ETF。

該ETF近期的股價走勢是這樣的。



（圖源：同花順iFinD）

階段性的底部出現在3月19日。4日之後，美聯儲就承諾會出手接盤了。3月19日至今，該ETF漲幅為16%。

美聯儲落場，自然還會間接穩定整個股票市場的投資信心。

私以為，這才是美聯儲的醉翁之意。

據調研機構Yardeni Research, Inc.統計，截至去年第四季，美國家庭資產中，直接持有的公司股票價值為18.7萬億美元，占家庭總資產比例為17.8%，排第二。排第三為房地產，占15.8%。





（圖源：《US Flow of Funds: US Household Wealth》）

占比最高的資產配置則是退休金。根據NASRA（National Association of State Retirement Administrators，聯邦國家退休管理局）官網所示，退休金資產配置中有48.8%投資於股票。其次則為22.6%的固收類投資。

所以美聯儲為什麼要買ETF，托底市場的原因就大概明了了：這是美國普通家庭資產所在，股票市場一縮水，是全美國人都無法承受的生命之重。

美聯儲不想出手也不行了。

2

美聯儲：下一個日本央行？

美國財政部最新預計，第二季度內會將可流通的美國國債淨存量增加3萬億美元，為刺激政策及紓困資金提供資金。

其中，發行私人持有的可流通淨債務預計為2999億美元，預計6月底現金余額為8000億美元。借款較2月公布數字高出3.055萬億美元。

財政部表示，借款需求激增主要是由於疫情影響之下，個人及企業支出幫助等政策需求拉動。

今年第一季度，美股財政部借入4770億美元，較最初預期高出1100億美元。

而財政部大幅借入的錢在作用到個人後，其歸宿最終似乎是回流到股票市場。

納斯達克指數2月19日創下歷史高點9838.37點，之後一路大跌在3月底回升，至今累計跌幅為10.5%。



（圖源：同花順iFinD）

看似跌幅不少，但如果再來看看美國整體的GDP數據的話則可能不然。

上月底，美國商務部公布美國第一季度GDP下跌4.8%，好於高盛一個月前的預測值，但仍創2008年金融危機以來最大降幅。

有經濟學家預計，美國第二季度的跌幅甚至可能會高達45%，創二戰以來的衰退新紀錄。

有更悲觀預期，古根海姆投資公司首席投資官斯科特•米納德甚至稱，美國可能需要4年時間才能恢復到今年1月份的經濟水平。

在此較不明朗前景下，近幾個月美股市場市值最高的科技股近一個月（下表最右邊一欄為4月至今漲幅）卻錄得較大幅度漲幅。二月份至今期間，微軟、蘋果、Facebook均已錄得上漲。



（圖源：同花順iFinD）

這可能並不符合宏觀經濟的悲觀預期。

而美聯儲落場購買ETF，則可能一方面刺激股市往上攀升，另一方面，跌起來也會更深。

上一個親自落場並大幅持有ETF的央行是日本央行。97年金融危機，日本國內眾多金融機構破產。2002年9月，日本央行出手接盤困難銀行股票資產。08年金融危機之後在09年2月至10年4月期間，日央行再買入了3880億日元股票資產。

結果導致當前日本央行持有ETF價值占全市場所有ETF的80%。

在日本央行大動作入市之後，2012年至2017年期間，散戶持股比例卻從21.5%下降至17%，市場流動性反而大幅下降。

美聯儲當前下場購買ETF托市的方式正如同02年的日本央行。從目前的市場反饋來看，成效還算顯著。

吃到甜頭的美聯儲難保不會在無法走出經濟衰退困局的時候再度祭出落場買ETF的辦法。一如2009年及2012年至2017年期間的日本央行。

極端情況下，過於依賴下場買入ETF方式穩定市場的美聯儲將可能成為下一個日本央行。

3

ETF持股高度集中風險

當美聯儲像日本央行一樣，高度集中持有市場上的ETF時，市場上可供出售的ETF股票就會越來越少。在這種情況下，ETF一遭對手方拋售，就會造成其價格大幅下跌。最終最受傷的自然是大量持股的美聯儲。

美聯儲通過買入ETF提振股價方法，類似原理美股公司也曾用過，不過它們使用的是股份回購的方式。

在過去的四年中，美國股票最大的需求方一直是公司自己本身。公司通過回購及分紅的方式刺激股價上漲，讓股市經歷了一輪看似繁榮的持續上行。哪怕在去年年底，公司分紅及回購所用資金已超出了其所擁有的自由現金流。





（圖源：Marketwatch）

對於大部分資產配置在股市的美國家庭而言，股市的上漲就是他們最確定的穩定性。美聯儲自然亦覺得不會有太大問題。

直到今年三月份發生疫情，讓既有的問題暴露，結束了一輪長期的牛市。

因為股市資產在美國民眾中的重要地位，美聯儲此時只得出手，用購買ETF的方式托起市場。

前後對比可以發現，股份回購和聯儲買ETF的手段不同，結果卻是相似：

通過大量外部資金購入股份，拉高股價之余亦令持股更加集中。其導致的結果都是相似的：股價一跌起來，跌得更快更慘。

日本央行已經身體力行地示范了以購入ETF的手段提振市場，就像服用一劑會上癮的藥，每次經濟危機一來就服上一劑，不知不覺，停不下來。哪管那是苦口靈藥還是毒藥。

紐約聯儲表示，其對ETF的選擇標准有二，不會購買：

一、通常不會購買價格比資產淨值高出1%；

二、資產淨值背離此前一年趨勢的ETF。

但這就像第一次進入賭場試試手氣的新人，當第一次賺了一筆之後（事實說明，美聯儲購買ETF的承諾此前已穩定了市場並促使資金流入垃圾債ETF），保不准會有第二次。有了第二次就有可能會有第三次、第四次，就像日本央行。

而在美國眼前，是一段持續而艱難的經濟恢復期。

沒人知道美聯儲的下場買ETF服的是一劑治療經濟衰退的良藥還是慢性毒藥。