万科债务深不见底中国官方陷入两难

中国房地产巨头万科去年底因两笔共计人民币57亿元（约新台币257亿元）的到期债务而逼近债务违约边缘，官方是否出手相救以及“救与不救”所反映的房市政策动向，引起广泛讨论。

新加坡联合早报1日的报道引述外电称，资产规模仍逾兆元、具国资背景、曾经的房企龙头万科是中国最后一家“大到不能倒”的房地产巨头，但是正在失去国家支持。

报道引述知情人士说，中国国有银行已采取措施控制风险，监管当局也无意出手相救，并已开始制定应对方案，防止风险外溢。

不过，万科与中国金融体系牵连颇深，加上中国房市迟迟未止跌回稳，因此另一派观点认为官方会在最后一刻出手相救。

报道提到，近期针对万科的讨论中，官方是否出手相救以及“救与不救”反映的中国房市政策动向，成为舆论关注焦点。

深圳市地铁集团是万科第一大股东，去年已向万科提供约308亿元股东借款。据深铁与万科去年11月签订的框架协议，今年6月30日前，深铁可借给万科的额度仅剩22.9亿元。这代表万科上个月获宽限至今年1月的57亿元债务，再加上原本今年到期的124亿元债务，仅靠深铁“输血”已难以因应。

报道引述中国房地产业内人士说，万科的债务窟窿“深不见底”。深铁提供股东借款时，可能已拿到万科的一些优质资产，但这些资产如今估值缩水，要深铁再投入更多资金，压力可想而知。

此外，万科的债务还涉及表外融资（不列入企业资产负债表的融资）等，问题更加复杂。

据分析，万科的融资许多来自保险公司等大型金融机构，体量大、传导性强，“如果万科最后一摊手说还不了，那麻烦就大了”。

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法国外贸银行（Natixis）亚太区主题研究团队资深经济师吴卓殷认为，中国房地产业并没有“大到不能倒”的说法，因此官方不太可能出手救万科。万科是一家混合所有制企业，而非国有企业，即使官方最后介入，目的也更可能是推动债务重组，确保万科拥有完成在建建案所需的最低流动性，“中国政府的目标是稳定房地产市场，而不是拯救房地产开发商本身”。

威廉博莱投资管理（William Blair）新兴市场债券团队投资组合经理刘志伟则指出，中国房地产政策并未发生实质性转向，官方近年来似乎有意避免出手干预，而是让行业透过市场化方式进行改革和整合，这一方向短期内不会出现明显反转。

上海易居房地产研究院副院长严跃进认为，关于万科的讨论中，官方原则十分明确，也就是坚持市场化、法治化，而这一原则背后涉及多重考量，首先部分企业债务规模庞大，仅依靠地方政府注资解决问题，难度极大；其次，企业自身也必须积极行动，主动化解债务等问题。

严跃进补充说，本轮中国房地产业调整并非完全因为企业管理层有问题，“更多是市场本身供求矛盾较为尖锐所致”。

中国国家统计局数据显示，2025年前11个月，全国房地产开发投资年减15.9%，跌幅较2024年同期的10.4%进一步扩大。

报道引述分析人士表示，中国房市游戏规则已发生根本转变，但无论如何变化，“最后一棒总还是要交到消费者手上”，而“老百姓现在不看好房产，钱包都捂得紧紧的。即便官方投再多钱进去（救万科），可能也未必有效”。

另一方面，分析称，官方出手救助万科，也存在一定道德风险。过去几年中国已有多家房地产企业倒闭，加上万科也有不少不合规的融资操作，若现在救万科，“是不是等于又认可、鼓励了它此前的冒险行为”。