[外汇] 07年外汇市场风云展望(结束篇):中美的博弈
2007年外汇市场风云展望（结束篇）：中国与美国的博弈
中国因素对外汇市场的影响在06年已初步显现，07年中国因素对外汇市场的影响可以说更加深远。具体的表现方式并不是人民币升值对外汇市场的影响，而是中国与美国经济政策的相互博弈的过程及结果对外汇市场走向的影响。
一、中美博弈的背景
背景一：全球失衡因素的集中。06年全球主要国家的加息浪潮之后，宽松货币政策的对全球失衡贡献因素不在，全球失衡的直接因素越来越集中于美国居民的过度消费和中国政府控制的货币价值扭曲。也就是说，全球失衡的解决责任主要落在中国与美国的肩上。过去的两年里，我们从中国官方媒体的宣传导向中，可以看出，美国指责中国扭曲了人民币价值加剧全球失衡，而中国指责主要责任在美国人的过度消费。这个在美国上任财长里一直都得不到解决得问题，在鲍尔森手里进行了调整。
背景二：全球失衡已经失去了的肥沃土壤。过去几年，在低利率刺激下的全球房地产市场的蓬勃过度发展为以美国为首的发达国家经济增长注入了巨大的活力，使得美国经济保持超速增长，使得投资者徘徊在美国蓬勃的经济活力以及持续增长的经常帐户赤字面前。06年最突出的经济变化就是美国房地产市场的降温，从目前的经济数据看，美联储5.25%的利率不会引发房地产市场的崩溃，但很明显，房地产市场对美国GDP的增长贡献在07年将不再，失去了这一美丽光环的美元处在全球失衡的强烈聚焦中。
背景三:全球失衡到了必须解决的时候了。以经常帐户赤字高居不下的发达国家不在少数，似乎过去几年强烈修正的只有美元，当然这和美国弱势美元的财政政策息息相关。过去4年的以美国为主导的这种国家赖帐行为实在是走到了尽头，这种无赖式的借债行为已经被全球各国主要美元持有者所不齿，如果继续加剧，除了可能引发全球的经济危机外，直接导致的就是美元在全球金融系统中支配地位的严重下降。05年之前，我们看到的是美国是在美元低利率状况下的“借钱”，虽然05年是美国在美元高利率状况下的“借钱”行为依然使得市场对美元信心得到了恢复，但06年虽然持续了高利率，但美元仍处在向下修正过程中，我们可能看到是，2007年如果在经常帐户赤字再继续增长的情况下，美国的借钱行为无法为继。
2000年之前的美国经济循环大致遵循这样的逻辑：美元降息周期－居民消费增长－美国经济增长－进口产品增长－国内失业率降低工人薪水升高、进口产品价格明显提升－国内通货膨胀提高－美联储加息周期。因此，美联储的利率手段非常有效。2亿多的美国人消费热情一旦起来，亚洲四小龙的制造能力不足以应付，因此那时美元加息周期内的进口价格指数都高的吓人。
2000之后中国逐步成为制造业基地后很明显不同了，强大的制造业能力即使在全球消费兴旺时，依然压低了消费品物价，而美国大量的制造业工作向亚洲的快速转移压制了美国工人的这一时期的加薪水平。因此，说过去四年中国“输出通缩”不贴切，我觉得应该是“引发全球通缩”，这在很大程度上降低了美国国内的通货膨胀的水平，使得以核心CPI水平的作为货币政策决策彻底失效。从这个角度看，03年之前的降息稍稍有点过，而之后的加息周期动作稍稍有点慢。不过，我想任何一个央行的领导者都会在巨大的经济增长诱惑面前动心的。
很明显，美国的经济官员是希望中国放手让人民币升值，大幅提升美国的进口价格，从而推动美通货膨胀上升，以恢复以前的通涨增长模式，使得美元利率有理由得以保持在高位，抑止美国居民的消费热情。但是我们看到的05年，美国一边在指责中国货币政策的同时，美财政部却在大肆发行国债借钱度日，并没有丝毫要解决美元失衡的意思。鲍尔森担任财长之后，整体上带来的新的思路，从半年来鲍尔森的表现看，一边对内在国内削减政府赤字，一边加大对中国的攻关力度，力图解决美元失衡问题的意图比较明显。从06年底的中美第一次经济战略对话会后的资料看，我们虽然并不能得知吴仪与鲍尔森达成的具体交易，但可以看出鲍尔森的基本意图让中国增加从美国的进口，努力实现贸易基本平衡，这已经相比前任财政强压人民币升值的策略显然高明的很多。
二、中美如何博弈
2007年就是在这种背景下的中国和美国经济政策的博弈。
虽然06年底的中美经济战略对话轰轰烈烈，显得颇有成果，但中美官员对结果的解读很明显是不同的。纵观07年，中美之间有几个问题仍待一一解开。
第一：中国会不会迅速增加从美进口？
从合理的角度看，中美之间产业架构鲜明不同，贸易差异是结构性的，想实现中美之间的贸易平衡不太容易。但是换个角度看，目前看起来的合理现状所形成的基础又是过去的不合理经济行为与政策。即使产业结构不同，中国从美大幅进口产品依然有可行性。
从面临的状况看，中国面临两种经济政策的选择。要么就像斯诺任财长时所推行的压迫人民币大幅升值，要么选择鲍尔森开出的药方“迅速增加进口”以避免人民币大幅升值。
整个06年看似人民币在实现承诺稳步兑美元升值，但人民币兑出日元之外的其他亚洲货币以及欧洲货币看，人民币实际是在贬值。人民币兑亚太国家货币的相对贬值，有利于制造业产品保持相对的竞争力，而兑欧洲货币的贬值则能进一步激发06年经济强烈复苏欧洲对中国产品的需求。在这种情况下，亚太各国央行纷纷干预外汇市场就不足为奇，泰国政府看起来更是采取了稍稍极端的措施。
如果人民币大幅升值，首要的担心是否影响与亚太其他制造业国家相同类产品的竞争力？应该说，这个问题的答案很不确定。虽然短期看，中国大陆有着政局稳定、产业配套等优势可以抵消一定的货币升值的影响，但中长期看不利影响依然存在。风险还是存在的。
迅速增加从美国进口的好处是显而易见的，大体平衡的中美贸易会让对人民币汇率有意见的美国官员封口。哪怕是有着向着大体平衡迈进的趋势，也会使得鲍尔森的对华战略得以战稳脚跟。可能的具体问题是，似乎美国并没有太多值得中国买的商品。不过，也许这个问题在中国官员眼里确实只是小小的具体问题。
我的观点，07年中国迅速增加从美进口是有很大可能的。从对美外交看，如果美国是在认真地解决某个问题的时候，中国一般都是以配合为主。无论从伊朗核危机还是朝鲜核危机，即使骨子里不乐意，但大面上还是跟着美国的步伐走。从经济政策上看，中国对美国的经济依附性很强，在未来几年可能变化的全球经济市场中，跟紧美国的步伐不失为一个简单安全的经济策略。我推测要是按照06年中美贸易顺差的增长速度，不出两年可能引发对全球失衡的剧烈调整，如果真的到那时，中国以及亚洲制造业绝对不会是受益者。
第三：美国是不是真的想放弃无赖的“借钱行为”？
从2001年的减息到2002年开始美国经常帐户赤字开始大副增加，斯诺就任后大力推行的弱势美元政策导致了2年多的美元走跌，美元指数从122下跌到81。从2004年年底开始的美元加息周期后，05年美元与欧元等货币的利率差逐步扩大，05年经常帐户前三季度美经常帐户赤字虽保持在高位但已有减少趋势，但第四季度开始大幅走高。02年是弱势美元货币政策和强势美元财政政策的交叉年份，而05年和06年上半年则是强势美元货币政策与弱势美元财政政策交叉点。应该说这几年，主导美元走向的是美国的弱势财政政策而不是货币政策。当然这就是无赖的借钱行为。
鲍尔森执任的06年下半年，美国财政赤字有所收敛，这种收敛趋势看起来在07年有继续延续的背景，但借钱的惯性依然。
判断美国是否真的想改变目前的美元严重失衡的状况有两个主要指标：
1） 美国财政赤字是否持续收敛。很显然，只有进一步缩小财政赤字才能体现美国解决问题的诚意。
2）在居民储蓄率回升至正值之前是否就进入减息周期。从目前经济数据看，在07年上半年通涨减缓以及经济增长速度放缓的状况下，FOMC依然有减息以刺激经济增长的可能，就象目前债券市场对美元利率预期一样。央行的官员们常常为了经济增长而放任某种系统性的不合理，格林斯潘做过，伯南克也有可能做。但显然在目前的状态下，刺激居民消费增长显然是不负责任的。如果美联储这么做，则会直接增加美国07年缩减经常帐户赤字的难度，美元再度贬值不可避免。
第四：如果中国不作为，美国会不会实施报复政策？
美国会的汇率报复案已经一拖再拖，给中国民众的印象似乎只是个做秀的政治提案，如果中国政府不作为，美国会会不会再次真的举起报复案的大旗。对中国实施报复性的关税的后果深不可测，中美之间的贸易政策较量有过几次，但是这次可能远较为以往严重，是考虑两国政治家的智慧的时候。
第五：中国政府会不会主动推低美元？
06年11月份，外汇市场在周小川与吴晓灵的推动下成功地将欧元兑美元推高至1.30之上。我想中国央行的正副行长不可能不明白，作为拥有万亿美元储备的央行谈论“储备多元化”，对市场意味着什么。我想这似乎看起来不是偶然。 按照常理，作为拥有美元最多的国家央行，为了保证美元储备能够保值，最基本的策略减低美元贬值的速度。推低美元的代价是损失了外汇储备的实际价值，但保证的是中国出口产品价格的相对稳定。
07年，这种情况有可能还会出现。但明显的是，随着亚洲其他国家干预程度的加大，这种推低美元的对中国经济正面效果可能会大大缩减。
第六：中美双赢结局对欧洲和全球其他国家有何影响？
2000年以来的全球化所带来的经济影响前所未有，对传统的国家内部的经济政策模式冲击很大，从美国、欧洲到日本无一不是这样。如果未来的几年，中美协手，通过各自经济政策的调整与妥协达成了基本均衡，则是对全球经济的贡献。引发的问题不可小视，迅速增加中国对美国的进口的方法并不是解决全球失衡的根本办法。中国以国家调控资源的方式获取看起来不合适的贸易顺差，然后又以国家调控资源的方式增加对美国产品的进口，本质上是扭曲了美国产品的竞争力。如果说21世界的前5年，世界领略到了中国经济独特魅力，那么之后的若干年，世界将不得不面对的是这种官僚经济体制对全球市场经济体系的冲击和扭曲。
理论上说，如果在美国市场经济体系与中国官僚经济体系之间若能达成“恶意”默契的话，世界经济秩序将玩弄鼓掌之间。
三．中美博弈对美元的影响
总的看，07年的外汇市场除去日元外，其他主要货币兑美元将不得不受中美经济博弈结果的影响而出现两种相反的可能。以欧元兑美元算，在07年底既有可能达到1.24也有可能达到1.40。（在我前文预测美元行情时，采纳的情况是中美双赢时的状况）
1.失去经济高速增长的光环，美元在07年前段时间还将笼罩在全球失衡的阴影里，后半段时间的走势将取决与中美之间经济政策的博弈结果。
2.美国出口增长速度是一个可以描述美元走势的指标。可以肯定的是，除去来自中国政府的迅速增加的采购外，07美国出口增长速度在06年的美元的贬值情况下并没有多少受益。如果来自中国的进口明显增加，这将为美元构筑中期强势打下基础。
3．如果07年财政赤字坚定的缩减，而美元利率维持高位，那么美元将会显现一波强势行情；如果美联储在居民储蓄率恢复至正值之间就开始降息周期，那么事情依然象06年一样复杂而又简单。
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中国因素对外汇市场的影响在06年已初步显现，07年中国因素对外汇市场的影响可以说更加深远。具体的表现方式并不是人民币升值对外汇市场的影响，而是中国与美国经济政策的相互博弈的过程及结果对外汇市场走向的影响。
一、中美博弈的背景
背景一：全球失衡因素的集中。06年全球主要国家的加息浪潮之后，宽松货币政策的对全球失衡贡献因素不在，全球失衡的直接因素越来越集中于美国居民的过度消费和中国政府控制的货币价值扭曲。也就是说，全球失衡的解决责任主要落在中国与美国的肩上。过去的两年里，我们从中国官方媒体的宣传导向中，可以看出，美国指责中国扭曲了人民币价值加剧全球失衡，而中国指责主要责任在美国人的过度消费。这个在美国上任财长里一直都得不到解决得问题，在鲍尔森手里进行了调整。
背景二：全球失衡已经失去了的肥沃土壤。过去几年，在低利率刺激下的全球房地产市场的蓬勃过度发展为以美国为首的发达国家经济增长注入了巨大的活力，使得美国经济保持超速增长，使得投资者徘徊在美国蓬勃的经济活力以及持续增长的经常帐户赤字面前。06年最突出的经济变化就是美国房地产市场的降温，从目前的经济数据看，美联储5.25%的利率不会引发房地产市场的崩溃，但很明显，房地产市场对美国GDP的增长贡献在07年将不再，失去了这一美丽光环的美元处在全球失衡的强烈聚焦中。
背景三:全球失衡到了必须解决的时候了。以经常帐户赤字高居不下的发达国家不在少数，似乎过去几年强烈修正的只有美元，当然这和美国弱势美元的财政政策息息相关。过去4年的以美国为主导的这种国家赖帐行为实在是走到了尽头，这种无赖式的借债行为已经被全球各国主要美元持有者所不齿，如果继续加剧，除了可能引发全球的经济危机外，直接导致的就是美元在全球金融系统中支配地位的严重下降。05年之前，我们看到的是美国是在美元低利率状况下的“借钱”，虽然05年是美国在美元高利率状况下的“借钱”行为依然使得市场对美元信心得到了恢复，但06年虽然持续了高利率，但美元仍处在向下修正过程中，我们可能看到是，2007年如果在经常帐户赤字再继续增长的情况下，美国的借钱行为无法为继。
2000年之前的美国经济循环大致遵循这样的逻辑：美元降息周期－居民消费增长－美国经济增长－进口产品增长－国内失业率降低工人薪水升高、进口产品价格明显提升－国内通货膨胀提高－美联储加息周期。因此，美联储的利率手段非常有效。2亿多的美国人消费热情一旦起来，亚洲四小龙的制造能力不足以应付，因此那时美元加息周期内的进口价格指数都高的吓人。
2000之后中国逐步成为制造业基地后很明显不同了，强大的制造业能力即使在全球消费兴旺时，依然压低了消费品物价，而美国大量的制造业工作向亚洲的快速转移压制了美国工人的这一时期的加薪水平。因此，说过去四年中国“输出通缩”不贴切，我觉得应该是“引发全球通缩”，这在很大程度上降低了美国国内的通货膨胀的水平，使得以核心CPI水平的作为货币政策决策彻底失效。从这个角度看，03年之前的降息稍稍有点过，而之后的加息周期动作稍稍有点慢。不过，我想任何一个央行的领导者都会在巨大的经济增长诱惑面前动心的。
很明显，美国的经济官员是希望中国放手让人民币升值，大幅提升美国的进口价格，从而推动美通货膨胀上升，以恢复以前的通涨增长模式，使得美元利率有理由得以保持在高位，抑止美国居民的消费热情。但是我们看到的05年，美国一边在指责中国货币政策的同时，美财政部却在大肆发行国债借钱度日，并没有丝毫要解决美元失衡的意思。鲍尔森担任财长之后，整体上带来的新的思路，从半年来鲍尔森的表现看，一边对内在国内削减政府赤字，一边加大对中国的攻关力度，力图解决美元失衡问题的意图比较明显。从06年底的中美第一次经济战略对话会后的资料看，我们虽然并不能得知吴仪与鲍尔森达成的具体交易，但可以看出鲍尔森的基本意图让中国增加从美国的进口，努力实现贸易基本平衡，这已经相比前任财政强压人民币升值的策略显然高明的很多。
二、中美如何博弈
2007年就是在这种背景下的中国和美国经济政策的博弈。
虽然06年底的中美经济战略对话轰轰烈烈，显得颇有成果，但中美官员对结果的解读很明显是不同的。纵观07年，中美之间有几个问题仍待一一解开。
第一：中国会不会迅速增加从美进口？
从合理的角度看，中美之间产业架构鲜明不同，贸易差异是结构性的，想实现中美之间的贸易平衡不太容易。但是换个角度看，目前看起来的合理现状所形成的基础又是过去的不合理经济行为与政策。即使产业结构不同，中国从美大幅进口产品依然有可行性。
从面临的状况看，中国面临两种经济政策的选择。要么就像斯诺任财长时所推行的压迫人民币大幅升值，要么选择鲍尔森开出的药方“迅速增加进口”以避免人民币大幅升值。
整个06年看似人民币在实现承诺稳步兑美元升值，但人民币兑出日元之外的其他亚洲货币以及欧洲货币看，人民币实际是在贬值。人民币兑亚太国家货币的相对贬值，有利于制造业产品保持相对的竞争力，而兑欧洲货币的贬值则能进一步激发06年经济强烈复苏欧洲对中国产品的需求。在这种情况下，亚太各国央行纷纷干预外汇市场就不足为奇，泰国政府看起来更是采取了稍稍极端的措施。
如果人民币大幅升值，首要的担心是否影响与亚太其他制造业国家相同类产品的竞争力？应该说，这个问题的答案很不确定。虽然短期看，中国大陆有着政局稳定、产业配套等优势可以抵消一定的货币升值的影响，但中长期看不利影响依然存在。风险还是存在的。
迅速增加从美国进口的好处是显而易见的，大体平衡的中美贸易会让对人民币汇率有意见的美国官员封口。哪怕是有着向着大体平衡迈进的趋势，也会使得鲍尔森的对华战略得以战稳脚跟。可能的具体问题是，似乎美国并没有太多值得中国买的商品。不过，也许这个问题在中国官员眼里确实只是小小的具体问题。
我的观点，07年中国迅速增加从美进口是有很大可能的。从对美外交看，如果美国是在认真地解决某个问题的时候，中国一般都是以配合为主。无论从伊朗核危机还是朝鲜核危机，即使骨子里不乐意，但大面上还是跟着美国的步伐走。从经济政策上看，中国对美国的经济依附性很强，在未来几年可能变化的全球经济市场中，跟紧美国的步伐不失为一个简单安全的经济策略。我推测要是按照06年中美贸易顺差的增长速度，不出两年可能引发对全球失衡的剧烈调整，如果真的到那时，中国以及亚洲制造业绝对不会是受益者。
第三：美国是不是真的想放弃无赖的“借钱行为”？
从2001年的减息到2002年开始美国经常帐户赤字开始大副增加，斯诺就任后大力推行的弱势美元政策导致了2年多的美元走跌，美元指数从122下跌到81。从2004年年底开始的美元加息周期后，05年美元与欧元等货币的利率差逐步扩大，05年经常帐户前三季度美经常帐户赤字虽保持在高位但已有减少趋势，但第四季度开始大幅走高。02年是弱势美元货币政策和强势美元财政政策的交叉年份，而05年和06年上半年则是强势美元货币政策与弱势美元财政政策交叉点。应该说这几年，主导美元走向的是美国的弱势财政政策而不是货币政策。当然这就是无赖的借钱行为。
鲍尔森执任的06年下半年，美国财政赤字有所收敛，这种收敛趋势看起来在07年有继续延续的背景，但借钱的惯性依然。
判断美国是否真的想改变目前的美元严重失衡的状况有两个主要指标：
1） 美国财政赤字是否持续收敛。很显然，只有进一步缩小财政赤字才能体现美国解决问题的诚意。
2）在居民储蓄率回升至正值之前是否就进入减息周期。从目前经济数据看，在07年上半年通涨减缓以及经济增长速度放缓的状况下，FOMC依然有减息以刺激经济增长的可能，就象目前债券市场对美元利率预期一样。央行的官员们常常为了经济增长而放任某种系统性的不合理，格林斯潘做过，伯南克也有可能做。但显然在目前的状态下，刺激居民消费增长显然是不负责任的。如果美联储这么做，则会直接增加美国07年缩减经常帐户赤字的难度，美元再度贬值不可避免。
第四：如果中国不作为，美国会不会实施报复政策？
美国会的汇率报复案已经一拖再拖，给中国民众的印象似乎只是个做秀的政治提案，如果中国政府不作为，美国会会不会再次真的举起报复案的大旗。对中国实施报复性的关税的后果深不可测，中美之间的贸易政策较量有过几次，但是这次可能远较为以往严重，是考虑两国政治家的智慧的时候。
第五：中国政府会不会主动推低美元？
06年11月份，外汇市场在周小川与吴晓灵的推动下成功地将欧元兑美元推高至1.30之上。我想中国央行的正副行长不可能不明白，作为拥有万亿美元储备的央行谈论“储备多元化”，对市场意味着什么。我想这似乎看起来不是偶然。 按照常理，作为拥有美元最多的国家央行，为了保证美元储备能够保值，最基本的策略减低美元贬值的速度。推低美元的代价是损失了外汇储备的实际价值，但保证的是中国出口产品价格的相对稳定。
07年，这种情况有可能还会出现。但明显的是，随着亚洲其他国家干预程度的加大，这种推低美元的对中国经济正面效果可能会大大缩减。
第六：中美双赢结局对欧洲和全球其他国家有何影响？
2000年以来的全球化所带来的经济影响前所未有，对传统的国家内部的经济政策模式冲击很大，从美国、欧洲到日本无一不是这样。如果未来的几年，中美协手，通过各自经济政策的调整与妥协达成了基本均衡，则是对全球经济的贡献。引发的问题不可小视，迅速增加中国对美国的进口的方法并不是解决全球失衡的根本办法。中国以国家调控资源的方式获取看起来不合适的贸易顺差，然后又以国家调控资源的方式增加对美国产品的进口，本质上是扭曲了美国产品的竞争力。如果说21世界的前5年，世界领略到了中国经济独特魅力，那么之后的若干年，世界将不得不面对的是这种官僚经济体制对全球市场经济体系的冲击和扭曲。
理论上说，如果在美国市场经济体系与中国官僚经济体系之间若能达成“恶意”默契的话，世界经济秩序将玩弄鼓掌之间。
三．中美博弈对美元的影响
总的看，07年的外汇市场除去日元外，其他主要货币兑美元将不得不受中美经济博弈结果的影响而出现两种相反的可能。以欧元兑美元算，在07年底既有可能达到1.24也有可能达到1.40。（在我前文预测美元行情时，采纳的情况是中美双赢时的状况）
1.失去经济高速增长的光环，美元在07年前段时间还将笼罩在全球失衡的阴影里，后半段时间的走势将取决与中美之间经济政策的博弈结果。
2.美国出口增长速度是一个可以描述美元走势的指标。可以肯定的是，除去来自中国政府的迅速增加的采购外，07美国出口增长速度在06年的美元的贬值情况下并没有多少受益。如果来自中国的进口明显增加，这将为美元构筑中期强势打下基础。
3．如果07年财政赤字坚定的缩减，而美元利率维持高位，那么美元将会显现一波强势行情；如果美联储在居民储蓄率恢复至正值之间就开始降息周期，那么事情依然象06年一样复杂而又简单。
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