温克坚:砸锅卖铁——地方债务的前世今生

2024-09-11 | 来源: 新新默存 | 转到微信 | 有0人参与评论 | 字体: 放大缩小 | 收藏 | 打印

四

需要强调的是，尽管地方政府的债务水平迅速增长，但地方政府实际造成的债务风险比地方债本身还要高。2015 年以后，居民部门杠杆迅速上升，同期地方政府部门的宏观杠杆得到了一定程度的控制，一方面是因为中央政府对地方扩大融资的限制，另一方面也是宏观政策通过房地产市场将地方政府部门的债务转换到住户部门承担。通俗地说，就是让老百姓在房价会持续高涨的预期下，加杠杆接盘房地产，实现房地产去库存以及土地财政的维系。

从宏观视角审视，地方债务的境况是中央与地方博弈的结果。1990 年代末，中央在整顿经济的同时，金融监管权垂直，地方没有渠道融资，债务规模有限。2008 年以后，中央为了刺激经济，实际上开闸放水，默许了地方债务规模的增长。当地方债务规模较大的时候，如何处置这些债务就成为一个问题。如果按 1990 年代末的逻辑，谁的孩子谁抱走，中央严控金融系统，自然是可以有效地去杠杆，压缩地方融资的空间。但问题是控制紧了，地方债务风险就会暴露，金融风险压力最终会传导到中央，中央很难袖手旁观；另一方面，经济增长的压力一直存在，在财政集权的条件下，在基建+地产的发展模式下，如果严控地方杠杆，就很难实现经济增长。这种局面一直僵持着，中央政府在承认了地方政府融资平台的债务，并采用债券置换存量债务以后，一直致力于控制地方债券之外的地方债务。

2015 年，财政部发布《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》明确指出，地方政府存量债务中通过银行贷款等非政府债券方式举借部分，通过三年左右的过渡期，由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换。随后，因为控制隐性债务等目标，国务院出台《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》正式提出企业去杠杆。2016 年 10 月，在全国金融工作会议上，上层强调要推动经济去杠杆，处理好稳增长、调结构、控总量的关系；要把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置“僵尸企业”工作。最终于 2017 年形成了“去杠杆”的政策。2017 年 7 月的金融工作会议，明确了未来五年对财政纪律的严厉整肃，提出对地方政府债务终身追责、倒查责任，由此对中国地方政府隐性债务存量化解和增量变化都产生了深远影响。这体现在《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发〔2018〕27 号)和《地方政府隐性债务问责办法》(中办发〔2018〕46 号)等中央文件之中。2018 年，中央财经委员会首次提出要以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求；强调去杠杆的重点为地方政府和国企部门。

五

那么，银行及影子银行，在清理地方债的过程中，又有着怎样的际遇呢？

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数据上看，银行机构通过压缩通道和表外业务，推动结构性去杠杆。去杠杆是通过影子银行体系的清理实现的，信托贷款、委托贷款等表外业务同比均为负增长，随着表外业务回归表内，银行表内贷款占比不断提高。去杠杆的过程，也就是消除影子银行的过程。

影子银行的资金来源有二：其一，以私人理财作为主要资金来源，也就是储蓄存款出表，通过非银行金融中介机构作为“通道”，绕开银行监管的规定，投向非标准化标的；其二，以同业存单和同业理财为资金来源，通过“委外”的渠道，投向标准化的金融产品。加上传统的表内信用渠道，资金主要流向地方政府支持的平台和房地产。对于资金需求方，拿到表内信用和“委外”的主体都处于龙头地位，从“通道”拿钱的都是信用资格不好的主体（好的主体，可以发行债券，融资成本低）。“通道”的实际杠杆率则比较复杂，特别是经过多重中介的资金，但只要最终的需求主体不打破刚兑的承诺，整个资金链条就不容易脆断。

去杠杆政策启动以后，地方债置换存量债务，将原来期限机构错配的影子银行资金转成直接信用融资。而金融机构采取“委外”加杠杆的方式（因标准化产品便于抵押融资），来提高收益率。地方债务置换计划等于是金融资金分配的省级统筹，因为借款主体是地方政府，而发债的主体是省政府。这个金融省级统筹+降低债务成本的做法，催生了影子银行的进一步创新。

2017 年以来，去杠杆的基本逻辑在于，一方面把表内的管理规定全面扩展到了表外，使得表外资金的成本迅速上升；另一方面，限制了地方政府各种形式的融资担保，无论是一次性偿还（直接融资担保），还是分期偿还（PPP）。

客观上，新的监管措施等于使得金融资金的省级统筹进一步升级。还有一种可能性，由于股份制银行和城市商业银行的表外业务过于庞大，不符合新监管规定，需要大幅度增加资本金，这同样只能由省级政府或者大型国企来完成，也就是把股份向实力强的高行政层级国有单位转让。这也意味着风险从低层次的政府移到更高层次的政府，信用变得更加刚性，风险也从市县扩展到省级区域。