英特尔:大裁员后,美式 "中芯" 就是好终局?

2025-07-24 | 来源: 海豚投研 | 转到微信 | 有0人参与评论 | 字体: 放大缩小 | 收藏 | 打印

海豚君整体观点：裁员调整阵痛期，提升制造能力是关键。

公司本季度营收虽然好于预期，但这主要来自于受关税不确定影响下的提前备货，而需求角度并未有明显好转。即使不考虑一次性费用影响，毛利率仍维持在34%左右的低位。

当前公司员工已经削减至10.14万人，公司目标至年底裁员至7.5万人。大规模的裁员也会产生较多的遣散费等相关费用，因而公司下半年的利润端将难有好转。

从经营面角度看，英特尔依然面临着多重压力：①PC市场受到AMD、苹果和高通的激烈竞争；②数据中心领域丢失了主导地位，并且被英伟达和AMD持续压制；③代工业务方面，与台积电之间仍存在着明显的差距。

处于“裁员调整阵痛期”的英特尔，今年的业绩肯定是不佳的。而相比于英特尔近期的业绩表现，市场其实更关注于新任CEO陈立武给公司带来战略性的变化。在业务层面，公司拟定了“非核心资产变现+代工业务优先”战略：其中出售 Mobileye 4500万股股份，套现将近10亿美元，为代工业务提供流动性；并计划剥离Altera 的51%股权（FPGA等嵌入式产品）。

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英特尔当前聚焦的代工业务进展：公司此前预计2025年Q4用于 Panther Lake（PC 芯片），2026年Q1用于Clearwater Forest（数据中心芯片）。现在18A的量产已经提前至二季度，一定程度能提振市场信心。然而近期外媒的报道，再给公司泼了“冷水”。据称英特尔将内部审核是否暂停为新代工客户提供18A工艺，原因是18A对外部客户的吸引力下降。随着下半年台积电2nm开启量产，在一定程度上会削弱公司18A对客户的吸引力，而英特尔或许会将精力更多聚焦在下一代14A节点的突破。

此前的英特尔，既想打入GPU赛道，又想在代工市场“分一杯羹”，最后反而在AI市场中被越甩越远，外资大行也陆续“取关”了公司。而随着新任CEO陈立武的上台，经过对业务的重新梳理，公司不一定要做本轮AI狂欢的引领者，也可以担任AI芯片代工制造的合作方。当前AI芯片基本都交给台积电来代工生产，如果英特尔能展现出相近的能力，凭借美国公司的身份，也有机会获得美国本土客户的订单。

英特尔的投资逻辑，主要在于“困境反转”。公司此前“既要又要”的想法，导致了代工业务没有起色的同时、CPU的基本盘也被蚕食，公司市值也从2700亿美元跌落至千亿美元以下，市场几乎是给予了公司“破产式估值”。

而在英特尔更换CEO后，重新坚定了代工制造的方向，并给出了18A和14A的工艺路线图，给市场带来了重新审视的机会。而在“画饼”落地之前，公司在市场上已经从底部有所修复。由于公司是具有轻资产业务的重资产公司，当前大约修复至1倍PB的重资产估值。

结合联电、中芯国际、格芯等公司的估值看，全球二线晶圆代工厂的PB基本位于1.5-2.5倍PB左右。如果英特尔对外代工业务逐渐兑现，即使从重资产公司的角度，公司的PB估值也有望进一步修复。