英特爾:大裁員後,美式 "中芯" 就是好終局?

2025-07-24 | 來源: 海豚投研 | 轉到微信 | 有0人參與評論 | 字體: 放大縮小 | 收藏 | 打印

海豚君整體觀點：裁員調整陣痛期，提升制造能力是關鍵。

公司本季度營收雖然好於預期，但這主要來自於受關稅不確定影響下的提前備貨，而需求角度並未有明顯好轉。即使不考慮一次性費用影響，毛利率仍維持在34%左右的低位。

當前公司員工已經削減至10.14萬人，公司目標至年底裁員至7.5萬人。大規模的裁員也會產生較多的遣散費等相關費用，因而公司下半年的利潤端將難有好轉。

從經營面角度看，英特爾依然面臨著多重壓力：①PC市場受到AMD、蘋果和高通的激烈競爭；②數據中心領域丟失了主導地位，並且被英偉達和AMD持續壓制；③代工業務方面，與台積電之間仍存在著明顯的差距。

處於“裁員調整陣痛期”的英特爾，今年的業績肯定是不佳的。而相比於英特爾近期的業績表現，市場其實更關注於新任CEO陳立武給公司帶來戰略性的變化。在業務層面，公司擬定了“非核心資產變現+代工業務優先”戰略：其中出售 Mobileye 4500萬股股份，套現將近10億美元，為代工業務提供流動性；並計劃剝離Altera 的51%股權（FPGA等嵌入式產品）。

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英特爾當前聚焦的代工業務進展：公司此前預計2025年Q4用於 Panther Lake（PC 芯片），2026年Q1用於Clearwater Forest（數據中心芯片）。現在18A的量產已經提前至二季度，一定程度能提振市場信心。然而近期外媒的報道，再給公司潑了“冷水”。據稱英特爾將內部審核是否暫停為新代工客戶提供18A工藝，原因是18A對外部客戶的吸引力下降。隨著下半年台積電2nm開啟量產，在一定程度上會削弱公司18A對客戶的吸引力，而英特爾或許會將精力更多聚焦在下一代14A節點的突破。

此前的英特爾，既想打入GPU賽道，又想在代工市場“分一杯羹”，最後反而在AI市場中被越甩越遠，外資大行也陸續“取關”了公司。而隨著新任CEO陳立武的上台，經過對業務的重新梳理，公司不一定要做本輪AI狂歡的引領者，也可以擔任AI芯片代工制造的合作方。當前AI芯片基本都交給台積電來代工生產，如果英特爾能展現出相近的能力，憑借美國公司的身份，也有機會獲得美國本土客戶的訂單。

英特爾的投資邏輯，主要在於“困境反轉”。公司此前“既要又要”的想法，導致了代工業務沒有起色的同時、CPU的基本盤也被蠶食，公司市值也從2700億美元跌落至千億美元以下，市場幾乎是給予了公司“破產式估值”。

而在英特爾更換CEO後，重新堅定了代工制造的方向，並給出了18A和14A的工藝路線圖，給市場帶來了重新審視的機會。而在“畫餅”落地之前，公司在市場上已經從底部有所修復。由於公司是具有輕資產業務的重資產公司，當前大約修復至1倍PB的重資產估值。

結合聯電、中芯國際、格芯等公司的估值看，全球二線晶圓代工廠的PB基本位於1.5-2.5倍PB左右。如果英特爾對外代工業務逐漸兌現，即使從重資產公司的角度，公司的PB估值也有望進一步修復。