关税: 川普关税只是"前菜" 系好安全带吧

对中国而言，这种变化必然是严峻挑战，如何藉力使力促使经济结构更加均衡，以及升级与转型更具附加价值，是重中之重的当务之急。中国近年来经常帐顺差显著成长，埋下结构性转型的压力。诸如从强化消费和服务业发展、产业升级、逐步缩小产业结构性差距以及内需与外销比例等，完善中国内部经济的再平衡。

美国对全球安全承诺的收缩与主导贸易格局的重构，正同步削弱其金融霸权，已对美元与美债形成挑战。（美联社）

三、全球金融与货币秩序的重塑

美国对全球安全承诺的收缩与主导贸易格局的重构，正同步削弱其金融霸权，已对美元与美债形成挑战。

若美国成功主导全球贸易再平衡，并持续削减对盟友的安全承诺，全球金融与货币体系将迎来变革。诚如米兰指出，美元作为全球储备货币的地位，催生对美债等美国资产的刚性需求。但刚性需求是全球贸易结构长期失衡种下的恶果，贸易顺差国不断积累的外汇储备，正是美元资产的持续买家。

一旦贸易失衡格局被打破，各国对美国金融资产的需求，尤其是对美债持有的意愿，很可能出现结构性下降的后果。亦即，如果美国得以如愿外部再平衡，而其财政赤字规模却依然庞大，则美债市场将陷落严峻困境。川普与贝森特将财政赤字列为政策优先事项具有重要意义，同时透过稳定币的立法与发行来支撑美债巿场，只因为美债仍是维系美国金融霸权的根基。一旦根基掏空，美元霸权的维系，也将面临挑战危机。

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过去10年的统计数据显示，美国政府债务的扩张速度，已远超过全球外汇储备对美债的新增持有。而且，自2010年起，美债急速激增，持续拉大与全球外汇储备的差距。这一趋势是对外国储备需求是驱动美国财政扩张关键因素观点的打脸，凸显华盛顿滥用美元作为全球储备资产发行国的独特地位，更多是为了刺激本国经济，而非满足外资的需求。

因此，美債與外國儲備需求的結構性供需缺口，是一顆美國潛在的核彈。一旦海外順差大幅收縮，或外資對美國信用產生系統性動搖，這顆核彈就會被迅速引爆。歸根到底，川普推動全球再平衡的政策目標，將使美國政府面臨一個根本性抉擇：到底是要接受結構性更高的利率水準，還是要承受美元貶值的系統性風險。

一旦全球貿易再平衡導致外國順差持續收縮，外國將無力如過往繼續大規模購買美國金融資產，尤其是美債。美債在失去外國買家之後，填補融資缺口的壓力將轉向聯準會（Fed）或美國企業。這一轉變自2015年已開始顯現，外國機構持有的美債開始持續下降。

如果持購美債需求責任轉向美國國內的私人投資者，他們對利率的要求將遠高於外匯儲備管理者。而私人投資者的需求更具彈性，通常取決於各類金融資產的相對吸引力。因此，可能導致美債的期限溢價大幅上升，從而要求長期利率走高。

若美国政府继续透过美联储货币化其财政赤字，最终可能重启收益率曲线控制（YCC）政策压低美债利率。然而，持续的低实际利率将降低美元资产的吸引力，可能触发资本外流与汇率贬值。如此一来，美国经济与金融体系将更具新兴市场特征，迎来美元危机上升的风险。

从历史视角检视，美国当前的处境与20世纪60年代存在高度相似性。当时，美国亦优先满足国内财政需求，导致全球美元供给远超出实际储备的需求，直接引发法国总统戴高乐（Charles de Gaulle）对“美元的过度特权”的质疑，最终导致1971年尼克松（Richard Nixon）终止美元与黄金挂钩，进而引爆美元危机，布雷顿森林体系（Bretton Woods system）随之瓦解。